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Andrea Orcel ha seguido un camino innecesariamente tortuoso para adquirir Commerzbank.
Andrea Orcel se convirtió en uno de los banqueros mejor pagados de Europa gracias a su reputación de astuto a la hora de cerrar acuerdos. La estrategia del consejero delegado de UniCredit para hacerse con el control de Commerzbank demuestra que existe una delgada línea entre el pensamiento creativo y pensar demasiado.
La oferta de Orcel por su rival alemán ha sido cualquier cosa menos sencilla. UniCredit comenzó a adquirir discretamente una participación en Commerzbank en 2023 , y luego la incrementó con la ayuda de contratos de derivados conocidos como swaps de rentabilidad total. Fue una estrategia inteligente: UniCredit acabó controlando el 29% de las acciones de Commerzbank , gran parte de ellas adquiridas con un fuerte descuento respecto al valor liquidativo, y se adelantó a cualquier posible competidor.
Sin embargo, en lugar de hacer una oferta que el resto de los inversores no pudieran resistir, Orcel presentó una que ningún inversor común tendría incentivos para aceptar. Ofrece intercambiar cada acción de Commerzbank por algo menos de media acción de UniCredit , una operación que, a los precios actuales, supone un descuento con respecto al valor de mercado de Commerzbank.
Sorprendentemente, a finales de la semana pasada, alrededor del 12% de los accionistas de Commerzbank habían aceptado la oferta de UniCredit. Commerzbank ha solicitado a los reguladores que investiguen la situación y afirma que la mayor parte del apoyo a la operación proviene de bancos "vinculados" a UniCredit. Varios de ellos figuraban previamente en los informes como contrapartes de los swap de rentabilidad total del banco italiano. UniCredit ha informado recientemente de nuevas posiciones en swaps . No es descabellado pensar que las contrapartes podrían verse incentivadas a comprar y vender acciones de Commerzbank para cubrir sus propias posiciones.
A corto plazo, esta táctica acerca a Orcel a hacerse con el control a un precio inferior al del mercado. Sin embargo, esto podría tener un coste. Un UniCredit victorioso aún tendría que gestionar a los 40.000 empleados de su objetivo, millones de clientes, un regulador receloso y un Gobierno muy enojado. No son retos insuperables, pero la impresión de haber ganado mediante la astucia en lugar de la generosidad podría ser contraproducente. No cabe duda de que el rival nacional de Commerzbank, Deutsche Bank, estará ansioso por hacerse con cuota de mercado allí donde pueda.
¿Qué habría pasado si UniCredit hubiera lanzado una oferta de adquisición directa en 2024, cuando reveló por primera vez su participación del 21%? El Gobierno alemán se habría mostrado reacio, pero con un precio elevado sobre la mesa y el apoyo de la mayoría de los accionistas independientes, esa resistencia habría sido más difícil de mantener. Al fin y al cabo, el Banco Central Europeo quiere consolidación. Tal como están las cosas, UniCredit podría tener que pagar un precio alto por las acciones que no se ofrecen, y hacerlo podría llevar mucho tiempo.
Cerrar acuerdos es mucho más fácil a posteriori, por supuesto. Orcel podría pensar que estas complejidades merecen la pena en aras de crear un gigante europeo transnacional. Pero la situación nos recuerda que, a veces, incluso en un sector tan propenso a la complejidad como el financiero, el camino más sencillo es el mejor.
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